【华创食饮】天味食品：收入符合预期，核心产品稳健增长

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19年收入符合预期，业绩略低于预期。19年公司实现营业总收入 17.27亿元，同比+22.26%；实现归母净利润2.97亿元，同比+11.39%，符合公司年初指引，其中底料/川调/香肠腊肉调料分别实现收入8.16/7.63/0.39亿元，分别同比+19.10%/+47.51%/-66.35%。19Q4实现营收6.50亿元，同比+19.0%，实现归母净利1.02亿元，同比-1.5%。

Q4川调、底料增长加速，促销加大致净利率下降。19Q4底料/川调/香肠料收入分别3.31/2.51/0.34亿元，同比分别+29.72%/63.56%/-68.80%，核心产品底料及川调较前三季度增长提速，源于Q4为传统旺季，春节提前，公司加大促销力度及年末部分产品提价，战略大单品手工火锅料及酸菜鱼调料预计全年保持60%以上增速；香肠腊肉调料收入同比下滑源于猪瘟影响需求。辣椒等原料价格上涨下预计Q4毛利率承压，综合看，全年实现净利率17.2%，同比-1.7pcts，Q4净利率15.6%，同比-3.3pcts，主要源于公司加大促销及推广力度致销售费用率增长较快。

疫情影响有限，C端订单同比增长。公司经营旺季在三、四季度，一季度收入占比仅17% ，且公司渠道以C端为主，渠道调研来看公司目前C端订单较往年同期有增长，预计疫情对公司影响有限。疫情主要影响生产复工、物流配送方面，部分餐饮需求受到影响，公司10号生产复工，目前各方面处于逐步恢复过程中，其中商超、电商渠道增长逐步加速。

募投产能陆续投产，持续拓展市场提升份额。产能建设上，郫县3.2万吨规划产能（包括定制餐调1.2万吨、全型火锅底料0.8万吨、方便速食0.4万吨、其他川菜调料0.8万吨）、双流技改新增0.6万吨底料产能预计20~21年陆续投产。市场开拓上， 20年计划增加300~500个，主要增长来自空白区域及成熟区域拆分。公司不断优化组织架构， 19年公司将营销中心拆分为零售、餐饮及电商事业部，架构更加扁平化，并加大市场人才引进力度。短期看，公司加大品牌推广及组织效率优化或将导致费用率较高，中长期看有利于增强综合实力，在快速增长阶段快速拓展份额。

盈利预测、估值及投资评级

短期看，公司以C端消费为主，预计疫情影响有限，核心业务稳健增长，随猪瘟影响下降，预计20年香肠料恢复增长。未来3~5年预计以份额扩张作为主要目标，作为行业龙头有望受益行业增长、集中度提升，我们下调19/20/21年EPS预测至0.72/0.92/1.19(原预测值0.81/1.02/1.25元)，对应PE分别为67/52/40倍，虽然业绩预测下调，但上调未来12个月目标价至54.00元，因为赛道优良，中长期成长空间充足，对应21年45倍市盈率，维持“推荐”评级。

风险提示

食品安全问题；原材料价格波动；募投项目不及预期等。

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团队介绍

华创食品团队获2019年新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。 

组长，首席分析师：方振

CFA，复旦大学经济学硕士，4年食品饮料研究经验，曾就职于中信证券、安信证券，2018年加入华创证券研究所。

分析师：于芝欢

厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司，2019年加入华创证券研究所。

分析师：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。

助理研究员：杨传忻

英国帝国理工学院硕士，2018年加入华创证券。

助理研究员：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券。

研究所所长，大消费组长：董广阳

上海财经大学经济学硕士。11年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。2015-2017连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第一，2019年获新财富、金麒麟、上证报等最佳分析师第一，金牛奖最具价值分析师等奖项。

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